У квітні 2025 р. продовжилась тенденція прискорення інфляції, яка розпочалась із червня 2024 року. В річному вимірі споживчі ціни зросли на 15,1%. Інфляція приростає в середньому на 1% в місяць (останні півроку), до березня споживчі ціни збільшились на 0,7%.
Характерні риси української інфляції – значний вплив з боку росту витрат виробників, (зокрема на енергоносії та енергозабезпечення), висока залежність від девальвації курсу гривні, гігантська варіація інфляції в розрізі окремих категорій товарів та послуг, воєнний шлейф інфляції, фіскальний тиск.
Структура інфляції. Варіація приростів цін в розрізі окремих товарів та послуг становить понад 30 відс. п.: від дефляції на 4-5% по товарах легкої промисловості до інфляції у 75% по цінах на яйця. Відносно високе зростання цін (понад 20%) зафіксовано на електроенергію (+64%), хліб (+22%), овочі (+36%), фрукти (+25%), вершкове масло (+30%), олію соняшникову (+35%). Натомість, майже відсутній приріст цін на послуги відпочинку (+1%), ряд комунальних послуг (0-3%), предмети домашнього вжитку та побутову техніку (+2%), залізничний транспорт (+5%). Це говорить про відсутність фундаментального впливу процентної політики НБУ на тенденції інфляції.
Фактори інфляції. Ключовими факторами росту інфляції є ріст витрат виробників, девальвація обмінного курсу та наслідки низького врожаю 2024 року. Ріст цін промислових виробників в річному вимірі прискорився до 52% (в березні 2025 р.). Девальвація гривні на піку в листопаді 2024 р. досягла +14,4% і зараз відбувається ефект її переносу на споживчі ціни. Імпортні товари становлять близько 50% обороту роздрібної торгівлі, що обумовлює вагомий вплив девальвації на інфляцію.
Вплив монетарної політики на інфляцію. НБУ вже третій рік поспіль зберігає ультражорсткі параметри монетарної політики. Однак, процентна ставка не здійснює помітного впливу на інфляцію та валютний попит. НБУ не вдалося залучити вагомих обсягів гривневих строкових депозитів у банківську систему. Більше того, з ІІ півріччя 2024 р. спостерігається суттєве уповільнення приросту гривневих депозитів на тлі прискорення інфляції та нарощування валютного попиту. Загальний розмір строкових гривневих депозитів населення становить лише 7% від розміру споживчих витрат населення.
Неспроможність процентної політики НБУ впливати на рівень цін логічно обумовлюється двома основними причинами:
1) слабкість каналів монетарної трансмісії. Процентний, депозитний, фондовий та валютний канали або зовсім не працюють, або ж мають настільки неістотний розмір, що не в змозі впливати на сукупний попит, інфляцію та інфляційні очікування;
2) домінування структурних (витратних) факторів інфляції, які не реагують на зміну ключової ставки. Перенесення росту проміжних витрат виробників на ціни реалізації відбувається незалежно від зміни вартості кредитних ресурсів.
Держава витратила на монетарну політику за 2022-2025 рр. близько 233 млрд. грн., в т.ч. у 2024 р. - 76 млрд. грн, за січень-квітень 2025 р. - 26 млрд. грн.
Вплив валютної політки інфляцію. Перехід від режиму фіксованого обмінного курсу до режиму «керованого плавання» спровокував підвищення валютного попиту та розбалансував валютні очікування населення. НБУ був вимушений девальвувати гривню, що спричинило виникнення девальваційно-інфляційної спіралі і посилило інфляцію.
За 2024 р. населення збільшило купівлю іноземної валюти в 2,6 разу (нетто). У 2025 році тенденція продовжується: за січень-квітень населення купило 3,3 млрд дол. США (нетто), що на 4% більше, ніж у січні-квітні 2024 року. Таким чином непродумана та поспішна політика валютної лібералізації виступила додатковим проінфляційним чинником в Україні.
Вплив воєнних факторів на інфляцію. Під впливом війни змінюються пріоритети у споживчих настроях населення та компоненти витрат виробників. Населення знижує попит на окремі товари, які не мають першої необхідності (наприклад товари легкої промисловості, розважальних послуг). Бізнес підвищує витрати на логістику, енергозабезпечення тощо. Облікова ставка НБУ не може впливати на дію воєнних факторів інфляції, які є неринковими по своїй природі.
Вплив фіскального дефіциту на інфляцію. Фіскальний дефіцит компенсує втрати сукупного попиту, викликані війною, що потенційно може призводити до росту цін. Однак, понад 90% фіскального дефіциту покривається із зовнішніх джерел, що значною мірою нівелює інфляційні ризики. Більше того, фіскальну інфляцію поки що стримують ризики воєнної невизначеності: населення, що отримує бюджетні трансферти, віддає перевагу збереженню цих коштів на майбутнє (зокрема, конвертує в іноземну валюту), аніж їх витрачанню на поточні потреби. В нинішніх реаліях облікова ставка не здатна вплинути на розмір фіскального дефіциту, який диктується воєнними потребами, а не міркуваннями вартості внутрішніх запозичень.
Висновок по факторах інфляції. Підсумовуючи викладене, слід визнати, що переважна більшість проінфляційних чинників в Україні знаходиться поза межами дії монетарних інструментів НБУ. Однак, незважаючи на це, НБУ не тільки зберігає ультражорсткі параметри процентної політики, але й посилює їх. З 7 березня ключову ставку підвищено до 15,5% річних, а з 4 квітня ставку за 3-міс. депсертифікатами збільшено до 19,0% річних.
Інфляційні прогнози. Похибка інфляційного прогнозу НБУ на горизонті останніх 6 місяців перевищує 30%, що говорить як про нерезультативність антиінфляційних інструментів монетарної політки, так і про низьку надійність застосовуваних НБУ прогностичних моделей. За підсумками 2025 р. НБУ очікує зниження інфляції до 8,7%, що вбачається малоймовірним, з огляду на ефекти перенесення цін виробників, погодні катаклізми та значний фіскальний тиск. Для виходу на прогнозний показник НБУ щомісячний приріст інфляції має становити +0,5%, що вдвічі менше поточних трендів.
Подальші перспективи інфляції визначатимуться переважно проінфляційними аніж дезінфляційними факторами. Проінфляційні чинники – високий ріст цін виробників, проблеми з майбутнім врожаєм, значний фіскальний дефіцит, підвищення ставок окремих податків, відновлення відкладеного попиту у разі припинення воєнних дій. Дезінфляційні чинники – збереження мораторію на підвищення ряду комунальних тарифів, відносна курсова стабільність, можливе здешевлення імпорту внаслідок торгової війни США та Китаю, стримування попиту у разі продовження воєнних дій.
Інструменти подолання інфляції. Підвищення облікової ставки в нинішніх умовах не має впливу на інфляцію за жодним з каналів монетарної трансмісії. Процентне приваблення гривневих депозитів не має сенсу, оскільки структурні та воєнні фактори, ризики невизначеності спричиняють небажання населення нарощувати гривневі заощадження, навіть незважаючи на реально позитивні процентні ставки. В таких умовах застосування адміністративних обмежень (фіксація тарифів, фіксація обмінного курсу) є більш дієвими інструментами стримування росту цін, ніж монетарна політика (зазначають експерти МВФ).
Політика НБУ у стримуванні інфляції шляхом «підвищення привабливості гривневих активів» повинна бути згорнута. Потенціал монетарної політики слід використовувати у напрямку розвитку кредитування та інвестицій, що не тільки сприятиме насиченню ринку товарами та послугами вітчизняного виробництва і нівелюватиме структурні фактори інфляції, але й розвиватиме кредитний канал монетарної трансмісії (що в перспективі посилюватиме здатність НБУ боротися з інфляцією попиту).
Автор:
Богдан Данилишин – Голова Комітету фінансової та банківської діяльності ФРУ
